事件

5月17日，發改委下發《汽車產業投資管理規定（征求意見稿）》，關于 “動力電池”投資的部分包括以下內容——要求新建動力電池項目和擴建項目要滿足：1、項目所在省份上兩個年度產能利用率高于行業平均。2、擬建設項目需具有較高智能化水平。3、電池單體比能量不低于300wh/kg，系統比能量不低于220wh/kg。4、功率型車用動力電池單體快充倍率不低于8C，循環2000次后剩余容量不低于初始容量的95%；功率型動力電池系統快充倍率不低于5C，循環1500次后剩余容量不低于初始容量的95%。

投資要點

1   政策首提“產能利用率概念”，源頭上控制資本盲目投資新能源電池項目

根據起點研究院的數據，中國鋰電池工廠2018年預計產能會超過200GWh，但是實際的有效產能大約是80GWh左右，很多都是規劃產能沒有實際采購設備。高端電池廠（CATL，比亞迪，松下，LG，三星）擴產會加速，二線三線電池廠擴產會放緩或被淘汰。因此我們判斷，我國的動力電池行業的未來具備以下特點：1）結構性產能過剩：2017年動力電池的出貨量遠低于產能，但高端廠商的產能利用率接近70%。傳統龍頭車企（大眾寶馬奧迪等）采購的高端電池供需缺口大，低端落后產能嚴重過剩。2）未來行業集中度持續提升：沒有核心技術和不具備產能利用率準入門檻的中小企業面臨淘汰。3）電池龍頭強者恒強：2017年CATL的營業收入合計200億元（同比+34%），其中鋰電池業務收入166億元，毛利率35%；歸母凈利潤39億元（同比+36%）。

從國家補貼結構性調整的思路看，政策正在往先進技術、優勢企業傾斜，更有利于行業良性發展。

2   高能量密度和高技術水平的電池企業將會受到政策支持

對于動力電池，應該從能量密度、壽命和經濟性三個維度來衡量。政策支持高能量密度300Wh/kg和實際情況距離較遠：截至目前在歷次新能源汽車推廣目錄中的動力電池產品系統能量密度最高僅達到152Wh/kg，距離目標最低門檻尚有45%的提升空間。

以行業龍頭特斯拉采用的松下電池為例，特斯拉目前 18650 電芯的能量密度大概在250 Wh/kg的水平，而在Model 3的21700電芯上，特斯拉將采用硅碳負極，將電芯能量密度提升到300Wh/kg 。而CATL的官方資料顯示，他們電芯的能量密度目前能達到240Wh/kg 。另外，比亞迪的官方資料顯示,其 NCM 電池的能量密度目前能達到 200 Wh/kg 。未來短期之內，國產電池的能量密度還有很大的提升空間，且在安全性的問題解決之前，能量密度并不是急于提高的。

3   電動化率提高是必然趨勢，進入龍頭車企的供應鏈的電池廠將引來高增速

我們認為，未來電池廠商將會迎來幾大變化：

1）國內電池大廠商繼續擴產能。我們認為，未來鋰電池行業會面臨產能供大于求的情況，但是高端領域的動力鋰電市場是供不應求的。大廠商憑借良好的產品質量、技術水平和客戶優勢在高端電池領域的優勢越來越明顯。但是，小廠商和走低端技術路線的廠商將會面臨淘汰的風險和被大廠商收購的可能。

2）國際車企、電池企業加快在華投資，中國將成鋰電產業世界級工廠。除特斯拉外，大眾集團宣布擴大電池采購合同規模，2025年采購額達到480億美金，訂單極有可能由LG Chem、三星SDI、松下或CATL等獲得。國際車企巨頭加快在華投資，有望顯著增加國內動力電池需求，我們判斷，未來中國將成為鋰電產業的世界級工廠。特斯拉和大眾的最新動作，都說明了全球電動化率的提高將加速，全球新能源汽車將迎來高景氣周期。

盈利預測、估值與投資建議：

重點推薦全球領先的鋰電設備龍頭【先導智能】：預計 2018、2019、2020 年的凈利潤是11.30、17.33、24.25 億，EPS 為2.56、3.94、5.51 元，PE 為13、8、6X。2、【科恒股份】正極材料產能持續擴充+浩能科技訂單充足鋰電涂布設備龍頭。3、【璞泰來】核心設備+關鍵材料，協同效應領跑鋰電行業上游。建議關注：動力鋰電池回收稀缺標的【天奇股份】，第三方鋰電PACK龍頭【東方精工】。

風險提示：新能源汽車銷量低于預期，電池廠擴產速度低于預期。

附錄1：中國國內電池企業產能和產銷量數據

圖1：2017年百強電池榜單

圖2：2017年百強電池榜單

圖3：2017年國內主要動力電池出貨量和產能（GWh）

圖4：2017年國內主要動力電池產能利用率（%）

圖5：2017年全年動力電池產量42GWh，產銷比例77%

附錄2：中國國內電池企業產能和產銷量數據

圖6：CATL的能量密度可達到240 Wh/kg

圖7：比亞迪的能量密度可達到200Wh/kg

附錄3：鋰電設備行業市場空間測算

2014年起，鋰電池行業擴產進入高增長時代。我們假設：1）2018-2020年結構性過剩、行業集中度將大幅提升、龍頭具備全球競爭力；2）2020-2030年行業穩定增長，設備龍頭占據全球主要份額；3）隨著設備效率的提高，單GWh設備投資額有下行的趨勢。根據國內一線廠商的擴產計劃，我們判斷，國內市場2020年國內動力鋰電池設備市場將達260億，CAGR為17%。

圖8：國內一線廠商新增產能規劃

圖9：國外一線廠商新增產能規劃

圖10：2020年國內動力鋰電池設備市場將達260億，CAGR為17%

從全球電動化率的角度來分析設備的市場空間，當前全球電動汽車的銷量在所有汽車的銷量占比為1%左右；根據Markine等市場權威機構預測，到2025年全球的電動化率將達到25%。由此測算，我們認為到2025年全球動力鋰電的設備市場空間將達5千億。

圖11：從電動化率角度來看，2025年全球動力鋰電池設備市場空間將達5千億

從供需缺口的角度來分析設備行業的市場空間：根據東吳證券研究所整理，到2025年，國際車企巨頭電動車銷量合計達到1080萬臺，我們假設：1）龍頭車企將采購龍頭電池廠供應的動力鋰電池。2）電動車單車的平均帶電量逐年提高，到2025年實現平均每輛電動車的帶電量達50kWh。3）國際龍頭電池廠單GWh設備投資額水平普遍高于國內電池廠。

根據國際龍頭電池廠到2020年底規劃的產能和龍頭車企到2025年的銷量目標，我們預計，到2025年，電池產能仍有293GWh的供需缺口,而龍頭電池廠的設備需求近千億。按照涂布機、卷繞機、檢測設備占比20%、25%、20%計算，2025年三者合計設備需求額達到572億元。2018年起，國內外龍頭電池廠商擴產將進一步提速，2018-2025年將會是龍頭電池廠的擴產高峰。

圖12：從供需缺口角度來看，到2025年龍頭電池廠的設備需求近千億